從包裝印刷業務并購擴展到鋰電池隔膜領域，恩捷股份在短短兩年時間已成為全球出貨量最大的鋰電池隔膜供應商，市值也沖破千億元。不過在固態電池的風口之下，恩捷股份的激進擴張恐成為蒙眼狂奔，其背后隱藏的風險或也浮出水面

2020年，在新能源車市場如火如荼之際，產業鏈中上游也隨之大漲。恩捷股份（002812.SZ）作為國內最大的濕法鋰電池隔離膜生產公司，2020年年內股價大漲了近2倍，進入2021年，公司股價依舊延續漲勢，并在一月八日創下168.5元/股的歷史新高。

不過在一月九日蔚來公布固態電池的消息后，恩捷股份股價在隨后3個交易日下跌近20%，直至二月九日，股價并未出現大幅反彈。雖然業內隨后指出量產固態電池仍需時日，但固態電池技術引起了市場關于未來鋰電池技術變革的擔憂。

在市場的種種質疑下，恩捷股份仍不改擴張步伐，并轉向干法隔膜市場。一月三十一日，恩捷股份的控股子公司上海恩捷及其全資子公司江西明揚擬在江西省高安高新技術產業園區投資建設鋰電池隔離膜干法項目，項目投資總額為20億元。

產量利用率低仍募資擴產

據悉，隔膜是生產鋰電池的重要原材料，其重要用途是隔開鋰電池正負極，防止短路。同時，薄膜中的微孔能夠讓鋰離子通過，形成充放電回路。目前，隔膜的生產工藝分為干法和濕法兩大類。和干法隔膜相比，濕法隔膜更適合生產高性能、高能源密度比的動力鋰電池。

近兩年，隨著新能源車市場的發展，恩捷股份投建擴產鋰電池濕法隔膜業務的步伐明顯加快。在此次投入干法項目前，一月八日，恩捷股份通告稱，控股子公司上海恩捷擬建設16條高性能鋰電池微孔隔膜生產線及39條涂布線項目，總投資58億元。

據《投資者網》了解，自2020年來，恩捷股份已擬在隔膜領域投資超百億元。2020年二月七日，恩捷股份計劃通過發行可轉債募集資金16億元，將其中6億元擬用于江西通瑞建設年產4億平方米鋰電池隔膜項目，10億元用于無錫恩捷新材料產業基地項目；

三月二十三日，恩捷股份又擬募集資金50億元，其中35億元用于江西和無錫另外兩個隔膜相關的項目，雖然募資金額已至賬，但目前僅有極少部分資金被投入使用。

近年來，由于大量擴產，隔膜行業出現了較嚴重的產量過剩，其產量利用率已經處于30%～50%的低位水平。截至2019年末，恩捷股份濕法隔膜的理論產量達到23億平方米，2019年實際出貨量約8億平方米，產量利用率較低，為此，證監會2020年曾要求恩捷股份方面就募投項目的必要性、合理性作出解釋。

對此，公司雖然將原因歸于濕法工藝難度較高、想要穩定生產正常情況下要1-2年的爬坡時間，但這個理由似乎并未不充分，且并未正面回復該問題。

固態電池引發

不過今年年初，固態電池的橫空出世，或對整個膜行業造成不小沖擊。一月九日，蔚來在NioDay上展示了最新旗艦轎車ET7，同時推出150kWh半固態電池包，計劃在2022年Q4開始交付。據悉，該款電池將擁有360Wh/Kg的能量密度，單次續航可達1000KM，已經超過了當前市面上的所有動力鋰電池。

《投資者網》詢問業內人士及查詢資料獲悉，固態電池取消了原液態電池里的電解液和隔膜，進行融合處理，對隔膜行業和電解液行業是一次革命性技術。固態鋰電池和傳統鋰電池最大的不同在于，傳統的鋰電池采用隔膜+電解液技術，中間含有液態物質，而固態電池則使用固體電解質。

開源證券王珂認為,固態電池具備突出的安全性和能量密度優勢,未來有望快速發展,倒逼現有的液態電池體系變革升級。長期來看，固態電池或是長期發展趨勢。根據前瞻產業研究院預測，到2030年，我國固態電池市場空間或達到200億元，也將實現更低的成本。規模化生產和商業化發展的時日已并不遙遠。

受此影響，A股隔膜板塊一月十一日早盤全線大跌，個股中星源材質大跌15.05%，恩捷股份、中材科技雙雙跌停。不過恩捷股份隨后在投資者互動平臺上表示，半固態電池仍要電解液進行離子傳導和隔離膜進行絕緣阻隔，但要求隔離膜的孔徑更大、強度更高。

公司在2018年成立了前沿技術研究所，針對半固態電池用隔膜技術探索和固態電池技術發展調研進行了積極布局。目前正在開發以濕法隔膜為基礎的半固態材料，并和多家電池公司合作進行試驗評價。

行業霸主地位迎挑戰

公開資料顯示，恩捷股份之前重要生產煙標印刷、無菌包裝產品、特種包裝紙，自2018年耗資50億元左右收購了上海恩捷后，膜類產品才成為公司的主營業務。此后，公司又相繼收購了江西通瑞、蘇州捷力等公司不斷拓展市場布局。在此期間，公司的股價從55元/股一路漲至高點143元/股，市場追捧度可見一斑。

據了解，大規模的擴張使公司在濕法隔膜市場持續保持領先，2020年上半年，恩捷股份的客戶包括松下、三星、LG化學、CATL、比亞迪等國內外鋰電池巨頭。在隔膜業務的盈利能力上，恩捷股份毛利率這幾年穩定在60%，凈利率穩定在40%，無論是利潤水平還是穩定性均大幅領先同行業競爭者。

而在同行業中，星源材質作為國內干法隔膜龍頭同時也有濕法生產線，雖然星源材質濕法隔膜的規劃進展整體較為緩慢，但其將海外市場作為濕法隔膜建設過渡的戰略選擇，效果已經顯現，2020年上半年其海外銷售占比已上升至45.24%，而恩捷股份僅為20%左右。

另一方面，持續的并購擴張也為恩捷股份埋下隱患。2017年，公司的投資現金流凈額為-14.19億元，而2019年則下降至-30.74億元，2020年前三季度則為-17.18億元；公司的資產率則由2017年的18.79%升至47.14%。此外，公司的商譽也由幾千萬大幅激增至4.97億元。

隨著新增產量陸續釋放，行業競爭已經日趨激烈，價格戰也隨之打響，濕法隔膜的價格已經從2015年初的5元/平方米下降至2020年第一季度的1.4元/平方米，行業內尾部公司開始出現虧損。在此背景下，恩捷股份去年八月收購的紐米科技盈利能力堪憂。數據顯示，2018年、2019年及2020年1-八月，紐米科技的凈利潤均為虧損狀態。

關于上述情況，《投資者網》向恩捷股份相關工作人員求證，對方表示，近期公司要披露業績報告，暫不接受詢問。如今，固態電池已初現苗頭，恩捷電池想要穩住地位恐怕不只是擴張隔膜業務那么簡單，其對固態電池業務的布局力度或許才是未來能否支撐業績的關鍵。